从资产配置视角看，个人财富管理模式应该如何创新？

发布机构：普益标准•诠资管研究中心

目前市场认知个人财富管理业务的局限性

目前资管市场认知财富管理的内涵主要集中在两个层面，一是通过购买资管产品，对资金进行保值增值的运作；二是延伸资金运作的周边服务，通过例如财富传承、医疗VIP服务、贵宾厅、高尔夫等服务，增加财富管理的附加值。前者对财富管理的认知与资产管理的内涵有较大重叠，而后者的认知不符合财富管理的金融内涵。

以上两项认知的局限性突出表现在两点，一是对财富管理进行了过度狭义的定义，更接近于“资产管理”的范畴，体现在金融机构应对客户财富管理需求的方式为“投资服务”，而不是“管理服务”。该项认知没有在透视客户有形与无形财务报表的基础上进行“财富管理”，降低了财富管理的真正附加值，导致资管机构服务同质化，客户体验下降。二是对财富管理进行了过度广义的定义，为财富管理服务设定了较高门槛。目前主流财富管理服务的对象为高净值客户，可投净资产门槛多设置为6百万元，其服务内容为提供稍许定制化的专属投资产品，以及财富周边服务，后者大多外包给第三方非金融服务机构执行。该项认知过度解读“财富管理”的服务内涵，为客户提供的周边服务可替代性较高，金融机构在此间仅起服务中介的作用，客户完全能够通过自行联系律师事务所、高端服务会所等方式获得法律、税务、生活享受方面的服务。

个人财富管理服务需符合个人全面资产配置的需求

狭义的财富管理仅从资本市场资产配置的角度考虑个人投资需求，没有全盘考虑个人财富相关的管理需求。高门槛的服务扭曲了财富管理的本意，大众富裕阶层亦有较大的财富管理需求。结合以上考虑，本文定义财富管理，一是拓宽财富管理资产配置的定义范围，囊括保险、房地产、大额消费规划等所有个人财富相关的事项，体现个人有形和无形资产的全面配置需求；二是体现大众性，适应大众富裕阶层的财富管理需求，降低财富管理服务门槛，集中展现财富管理的金融内涵。

个人资产由有形资产和无形资产两个部分构成。有形资产可包括房产、汽车、理财产品、基金、保险、存款（工资收入）、公积金、股票等，大体上可分为固定资产和金融资产；无形资产可包括预测未来工资收入现值、未来继承资产现值等。如果按照有形资产计算，在考虑有形负债的基础之上（例如房贷、车贷、融资贷款等），个人的权益资产为净资产；如果按照无形资产计算，在有形资产负债的基础之上，增加考虑无形资产和无形负债（例如未来日常开销的现值、大额支出计划的现值、养老资金需求的现值等），则个人的权益资产为净财富。个人全面资产配置的需求即是管理个人净财富。

个人净财富的管理需求体现在多个方面。以养老保险为例，保险第三支柱建议个人通过购买商业养老保险完善个人基本养老和企业年金养老体系。计算个人商业养老保险的购买量需要通盘考虑个人有形和无形资产负债中的各项现值，明确个人未来与现阶段的资金保有量和使用量，从而决定商业养老保险的配置比例。以购房规划为例，依据资产组合管理理论，资产之间的波动效应具备非线性联动关系，需要考虑持有资产之间的风险因子对冲和持续监测调仓，如果个人投资者已经购置了房产，则其股票仓位应该考虑规避持有房地产相关的上市公司股权，或对冲房地产风险因子。总而言之，个人财富管理需求包括有形和无形资产负债，横跨资本市场和消费市场，且符合大众富裕阶层的财富管理需要。

资管机构需发展创新模式以适应未来个人财富管理需求

资管机构需要突破对财富管理传统认知的局限性，洞察个人财富管理的全面资产配置需求，才能应对未来财富管理业务的发展势头。从资管机构的角度来看，个人财富管理的配置需求可分为底层标的资产、资管产品、保险产品、非金融资产等大类。目前按照资管机构的领域不同，所提供的配置服务亦不相同。券商主要应对底层标的资产和资管产品的配置需求，银行理财、基金和信托主要应对资管产品的配置需求，保险公司主要应对保险产品的配置需求，商业银行主要应对非金融资产金融服务的需求（例如房贷、车贷等）。如需应对个人全面的财富管理需求，则资管机构需要“一站式”满足对所有类型资产的配置能力。从理念层面来看，目前最接近财富管理服务理念的机构为第三方财富管理机构，然而受限于牌照劣势和近年声誉下降的拖累，第三方财富管理机构没有较好地担当起整合个人财富管理配置资产需求的“大旗”，银行理财子公司则享有牌照优势和声誉优势，有望扛起这张“大旗”。

从实现方式的角度来看，资管机构开发财富管理业务可分为“产品模式”和“服务模式”。

“产品模式”是既有资管机构“以产品为中心”业务模式的延伸，同样按照“千人一面”的方式应对个人财富管理的需求，但增加考虑养老保险、因子对冲、流动性、期限等具体需求，在资管产品中内嵌相关要素（或因子）。例如在资管产品中内嵌养老要素，部分权重的资产按照长久期、高风险、低流动性等因子进行配置，且可设置产品的分级体系，按照个人的年龄和财富积累需求进行产品分类，实现个人在不同的人生阶段都能够有相对应的资管产品可供投资。又如设计房地产风险因子对冲型资管产品，在产品中规避房地产企业股权，或增加与房地产市场呈现负相关性的行业权重，对冲个人财富中实体房产资产占比较大的风险。

为了解决“产品模式”“千人一面”的劣势，资管产品的设计需要在考虑例如收益、风险、期限、购买门槛、业绩比较基准、投资标的权重等要素之外，还需要考虑产品适合的年龄阶段、家庭可理财资产规模、个人预期收益需求范围、个人风险承受意愿范围、存续期间个人流动性需求范围等要素。其服务理念是把资管产品视为个人投资配置的标准组合（corner portfolio），个人实际所需配置的资管产品是两个或多个标准组合的比例配置，以尽可能贴近个人财富管理的各项需求。

“服务模式”视所有资管产品和底层资产为同等级别的可配置资产，通过综合配置理财产品、资管计划、养老保险、股票、债券、非金融资产等方式，实现个人财富的全方位管理。“服务模式”与“产品模式”的原理和内涵类似，究其根本的不同点在于前端客户体验上。“服务模式”比“产品模式”更强调“千人千面”的服务体验，是“产品模式”在使用标准组合配置方式之后也难以企及的。国外已经落地TAMP模式多年，积累了较多的“服务模式”实践经验，目前正朝向深度融合一般银行服务和个人财富管理，形成个人综合金融服务体系的方向发展。

资管机构发展创新模式的落地措施

无论是“产品模式”，还是“服务模式”皆需要资管机构明确自身财富管理的战略定位，重点选择一项模式作为财富管理业务的突破口和着力点。

“产品模式”需要资管机构极力发展投研体系，实现产品设计的精算能力。该模式看似是在即有业务模式的基础上进行拓展，但实际需要在算法、数据量、专业度等方面进行较大投入。依据上文所述，个人财富管理是一系列未来资金流的现值与当前资本市场配置因子之间的关系，例如在设计产品的养老要素、因子对冲要素等特色之时，需要借鉴精算方法明确产品的定价区间和存续期管理方案。相应地，庞大和优质的数据是支持精算结论的根本，精算方法由一系列算法和模型构成，而模型的产出质量不可能高于数据的质量。最后，为了支持基于精算和数据的产品设计质量，资管机构需构建标准化投研流程和配套应用系统，从而展现资管产品的专业属性，赢得客户的信赖。可见，“产品模式”所需的能力深度较大，是在纵深面开展财富管理业务，获取竞争优势。相对而言，“服务模式”所需的能力广度较大。

“服务模式”需要资管机构借助信息系统和标准化管理流程，强化在服务前端的创新模式落地。为满足个人财富管理需要，使用该模式的资管机构需丰富资管产品种类，拓宽其它金融产品的获取渠道，提供柜台与非柜台底层标的资产的交易服务。之后，资管机构需做强服务平台，利用标准化管理流程和信息系统辅助平台的使用方进行财富管理决策，平台的使用方可包括投资（财富）顾问、个人投资者、第三方服务机构、私募基金等。相对于“产品模式”，“服务模式”较资管机构传统的展业方式变化较大，需要对组织结构和战略方向进行调整。然而不同于“产品模式”需要挖掘投资行业顶尖团队和搭建顶尖系统，成本投入较大，不确定性较高，且受到来自私募基金的挑战，“服务模式”的建设内容可依靠既有成熟逻辑体系和建设实践，以较小的理论试错代价迅速占领个人财富管理市场份额。

综上所述，资管机构开展个人财富管理业务需基于个人的全面资产配置需求，通过创新“产品模式”或“服务模式”，形成具体的服务方案。从目前的市场环境来看，银行理财子公司或是“服务模式”的最佳实践机构，如果银行能够获得券商牌照，则银行业务与券商业务的组合将带来无限遐想，对其它非银机构开展财富管理业务的影响或将更大。