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1. 技术加持，第三方支付产业逐步完善

1.1 第三方支付日趋规范成熟

探索阶段（1999-2005）：整体市场规模有限，同质化现象严重。在此阶段，我国第一批第三方支付企业相继成立，主要服务为支付网关模式，附加值和增值空间较小。由于产业链上游市场尚未兴起，市场规模较小，行业竞争激烈；且监管尚未明确，行业门槛较低，产品同质化现象严重。

起步阶段（2005-2010）：电商市场带动第三方支付快速发展。受电商平台推动，电商市场蓬勃发展，带动第三方支付普及。在支付服务的基础上，支付机构开始提供各类增值服务，市场有序竞争逐步形成；但第三方支付企业仍处于前期投入阶段，盈利能力较差。

高速发展阶段（2010 年至今）：支付牌照正式发放，第三方支付走向成熟。第三方支付牌照的发放标志着其合法地位的确立，监管趋严推动行业有序健康发展。第三方支付与保险、信贷、证券等金融业务的融合正步入快车道，将进入新技术、新金融、新体系、新格局不断涌现的重大变革阶段，逐步走向成熟和完善。

1.2 技术迭代推动产业发展

互联网技术推动第三方支付产业诞生。我国互联网技术、尤其是移动互联网技术处于世界领先水平，互联网基础建设不断完善，推动第三方支付诞生。截至 2019 年 6 月，我国网民规模达 8.54 亿，互联网普及率达 61.2%，高于全球平均水平；手机网民规模达 8.47 亿。

智能手机普及，为第三方支付带来多样化应用场景。第三方支付以智能手机作为网络连接设备，摆脱了计 算机束缚，便于更好地融入用户生活场景。据工信部数据，截至 2018 年底，我国移动电话总数高达 15.7 亿户，普及率为 112.2 部/百人；其中 4G 用户总数达 11.7 亿户，占移动电话用户的 74.5%。

电子商务和物流业推动第三方支付产业发展。我国是网络零售大国，电子商务交易总额已由2008 年的3.14万亿元增长至 2018 年的 31.63 万亿元。电子商务离不开发达的物流业。截至 2018 年底，中国高铁营业总里程约 3 万公里，高速公路总里程已达 14.3 万公里，位列世界第一，为物流业的发展提供了良好的基础设施。

技术迭代驱动产业升级创新。支付行业是新技术的应用前沿，5G、云计算、大数据、人工智能、LoT、区块链等技术均可在支付行业找到应用场景，有效应对高并发交易场景、用户精准营销和支付交易风险控制。支付方式层面，生物识别技术将成为支付方式的重要发展方向。

2. 第三方支付监管趋严，综合交易规模增速放缓

2.1 交易规模增速放缓，移动支付成为主流

第三方支付交易规模增速或将放缓。2013-2016 年，第三方支付行业经历了高速发展阶段，复合增速达110%。随着行业渗透率的提高，及监管政策的趋严，第三方支付交易规模增速逐渐放缓，预计年增速将回落至 20%左右。

根据央行出台的《非金融机构支付服务管理办法》，我国主要第三方支付业务模式包括以下三种：

l 网络支付：以互联网等开放网络为支付渠道，通过第三方支付机构与各商业银行之间的支付接口，在收付款人之间转移货币资金。网络支付通常包括货币汇兑、互联网支付、移动支付、数字电视支付等。

l 银行卡收单：指收单机构与商户签订银行卡受理协议，为客户提供交易资金结算服务，并获得手续费收入的业务。其中，线下收单通过收单机构提供的 POS 机、自助消费终端等线下设备；线上收单通过基于互联网的支付平台完成交易。

l 预付卡发行与受理：第三方支付机构与众多商家签订协议，布放 POS 终端机；并向消费者发行多用途预付卡，消费者可以凭该卡到众多的联盟商户刷卡进行跨行业消费，典型的多用途卡有斯玛特卡、得仕卡等。

从业务类型来看，移动支付逐渐取代银行卡收单成为当前主流的第三方支付业务类型。2015 年前，银行卡收单占比最高；随着电商市场的成熟、智能手机和 4G 网络的普及，网络支付加速发展，交易规模占比不断提高。截至 2017 年，移动支付交易规模占比已增至 55%，成为当前主流支付方式。预计我国移动支付市场交易规模将进入稳步增长阶段.

网络支付交易金额高速增长。截至 2018 年，非银行支付机构网络支付业务交易金额达 200 万亿元，同比增 45.2%；主要得益于账户侧、收单侧以及支付场景的创新升级。

银行卡消费类交易规模增速较快，市场逐渐下沉、支付场景不断拓展。截至 2018 年，消费类银行卡交易规模达 92.8 万亿元，同比增 35%；占银行卡交易规模的比重已升至 10.76%。同时，自 2014 年起，消费类银行卡笔均交易金额持续下降，消费类银行卡支付市场持续下沉，预计未来支付场景将不断拓展。

2.2 监管趋严，行业盈利模式渐变

由于第三方支付机构的野蛮生长给支付市场和客户资产安全带来潜在威胁，近年监管层出台多项政策法规， 对支付机构进行严格规范。目前，我国已建立起以《非金融机构支付服务管理办法》为政策核心，以中国 人民银行为主导，行业自律管理、商业银行监督为辅的第三方支付监管体系。先后出台了备付金集中存管、 断直连、支付牌照收紧等系列监管政策，在促进支付机构健康发展的同时，有效保障消费者合法权利。

备付金集中存管，行业盈利模式发生根本变化。早期，第三方支付主要通过吸收备付金、进行资本运作的方式盈利，处于监管灰色地带。为防范支付风险，保护当事人合法权益，央行于 2010 年颁布施行了《非金融机构支付服务管理办法》，首次将第三方支付纳入人民银行监管，禁止以任何形式挪用备付金。2013 年，央行正式发布《存管办法》，建立了第三方支付机构客户备付金存管的基本框架与要求；2017 年开始， 客户备付金集中交存比例分阶段逐步提升，最终实现 100%集中交存。备付金集中存管能有效防止支付机构挪用、占用客户备付金，保障客户资金安全，引导支付机构回归业务本源。收入端，备付金利息收入、其他隐性投资收入、银行优惠费率消失，支付机构依靠备付金利息盈利的经营模式不复存在。

“断直连”重塑支付业态。原有业务模式下，备付金账户设在银行，第三方支付机构可以直连银行处理交易信息，完成资金划转。在备付金集中存管后，全部交易信息均通过银联或网联平台处理，以间联模式运营。成本端，增加了支付机构的通道成本，支付机构直连银行的通道优势消失。

行业严监管常态化，市场进入整合阶段。2010 年，央行制定《非金融机构支付服务管理办法》，开始发放第三方支付牌，累计发放 271 张，现存有效牌照数量为 236。近三年新牌照发放基本停滞，存量牌照进入清理整合阶段，收购已有支付牌照的公司成为获取支付牌照的主要途径。预计未来将出现大量并购整合案例，小型第三方支付机构或被大型互联网或互联网金融企业收购，第三方支付行业集中度将进一步提升。

3. 产业链交叉增多，支付机构竞争激烈

3.1 产业链交叉增多，上下游合作加强

我国第三方支付产业链不断完善，商业银行、清算机构、第三方支付机构、商户、用户和支付机构服务商协同运行。产业链交叉增多，上下游合作加强。

清算机构：央行指定的支付清算机构，为商业银行、支付机构提供交易处理、资金清算等基础服务，包括中国银联、中国网联。（1）中国银联：通过银联跨行交易清算系统，实现商业银行系统间的互联互通和资源共享，保证银行卡跨行、跨地区和跨境的使用。（2）中国网联：为支付宝、财付通等非银行第三方支付机构搭建转接清算平台，并通过网联统一与商业银行系统互联。

l 商业银行：负责处理机构所属的账户支付交易。第三方支付产业发展对商业银行中间业务影响突出，直接挤压商业银行传统的支付、结算、代收代付等中间业务；同时，第三方支付业务依托银行的结算清算系统，贡献相应银行中间业务收入。

l 第三方支付机构：商户与用户支付、结算的中间方。其中，账户端主要服务 C 端用户，代表企业有支付宝和微信支付；受理端服务 B 端商户，代表企业有银联商务和拉卡拉。未来第三方支付行业巨头将不再局限于账户端或受理端，产业链上下游合作将进一步加强。

l 支付机构服务商：为支付机构提供软硬件支持，主要包括通讯运营商、软硬件技术供应商、渠道服务机构。通讯运营商提供支付交易信息的通信渠道；软硬件技术供应商提供第三方支付平台、第三方支付网关的搭建、终端设备应用开发等技术服务；渠道服务机构主要涉及商户的拓展和维护。

3.2 市场集中度较高，中小机构竞争激烈

第三方支付行业集中度较高。据易观 2019 年第 3 季度中国第三方支付机构综合支付市场交易份额数据， 支付宝、财付通、银联商务分别以 47.05%、33.77%和 7.96%的市场份额位居前三位，三者市场份额总和达 88.78%.

3.2.1 三类业务竞争格局

移动支付：已形成支付宝、财付通“双寡头”格局。财付通和支付宝凭借社交、红包和电商、金融生态， 形成“双寡头”格局；以较强的客户粘性占据绝大部分 C 端客户资源。根据易观最新数据，2019 前三季度，支付宝、财付通分别占据第三方移动支付交易规模的 53.58%和 39.53%；中国平安旗下平安付推出的壹钱包市场份额占比仅为 1.28%；其他第三方支付机构市场份额占比均低于 1%.

互联网支付：支付宝、银联商务、财富通位列前三。根据易观数据，支付宝、银联商务、腾讯金融位居2019 年第一季度互联网支付交易份额前三，分别占比 23.62%、23.49%、9.72%。快钱等支付机构致力于打造“支付 ”增值服务，拓展教育、互联网汽车等特定场景，同样占据一定市场份额。

银行卡收单：头部机构主要是银联商务、拉卡拉。根据尼尔森《2018 年度亚太地区收单机构排名》，银联商务以高达 77.7 亿笔的收单交易笔数排名亚太地区收单机构榜首，近几年收单规模均位列国内第三方支付市场第一。拉卡拉第三方收单市场占有率约 4%，其他较大的第三方收单机构还包括通联支付、瑞银信等。

3.2.2 C 端呈现寡头格局，B 端市场潜力较大

目前国内 C 端支付基本被支付宝、财付通两大巨头垄断。支付巨头拥有大量的客户资源、丰富的支付场景；同时，不断拓宽场景覆盖，加快产品升级优化，提高增值业务服务能力；所占市场份额很大且稳定。在 C 端市场，中小支付机构竞争激烈，被电商、消费金融等收购的现象十分常见；进而通过收购方的客户资源、商业平台、支付场景发力垂直支付场景，实现差异化经营。例如被万达集团收购的快钱支付。

B 端市场潜力巨大。我国企业经营环境、金融服务环境的持续改善，企业对资产管理、财税、营销等相关增值服务需求的不断提高，带来巨大的 B 端企业服务市场。许多中小第三方支付机构已将 B 端服务作为业务重点方向，主要包括行业解决方案和增值服务。行业解决方案需对行业有深入理解，为用户提供符合行业要求和标准的支付服务产品；增值服务主要是分析和挖掘支付数据，用于信贷、理财、营销等增值服务。

目前 B 端尚未形成寡头竞争局面，市场集中度不高。各家支付机构基于各自资源禀赋，在某个或某几个行业形成相对竞争优势。未来，支付机构能否以金融科技赋能，实现商户综合解决方案的定制化，将成为支付竞逐 B 端的关键点。

3.2.3 优秀企业案例

（1） 支付宝：背靠阿里生态系统，集成多场景支付功能

支付宝成立于 2004 年，依托线上电子商务的庞大场景，不断扩张其支付业务。2012 年，支付宝获得基金第三方支付牌照，开始迈向金融业务领域。2014 年，蚂蚁金服正式成立，网商银行获批。近年来，蚂蚁金服以支付为入口，打造金融服务生态平台，已形成以普惠、科技、全球化为首的三大发展战略和以支付、理财、微贷、保险、征信、技术输出为主的六大业务板块。

支付宝的核心竞争力在于阿里生态系统，新零售的发展为支付宝线上线下支付提供了丰富场景支撑。通过集成多场景支付功能，支付宝不断向 B 端服务靠拢。支付宝积累了大量用户消费数据，并通过大数据分析调整产品、配合阿里系生态产品。同时，持续推动用户和商户的下沉，提供花呗、借呗等差异化金融工具增强用户粘性。截至 2019 年末，阿里巴巴国内零售市场移动月活用户数已达 8.24 亿。

（2） 财付通：依托社交流量平台，下沉市场优势明显

腾讯于 2014 年 3 月开通微信支付功能，利用微信社交关系链的高频场景，通过春节红包、朋友转账等形式实现快速发展，交易规模维持在较高水平。凭借庞大用户量和高使用率，渗透生活场景，成功实现线下支付逆袭。微信支付内嵌于微信，已覆盖大部分网民；在下沉市场和中老年用户的覆盖上更具优势。截至2019 年末，微信月活跃用户数达 11.51 亿。短期来看，微信用户数量和移动支付市场份额增速仍将高于支付宝。

（3） 银联商务：商户覆盖率高，收单业务优势显著

银联商务成立于 2002 年，中国银联控股，在收单服务领域优势显著。根据尼尔森的报告，2018 年银联商务在亚太地区收单机构排名中居首位，全卡种收单交易额 2.3 万亿美元(约 14.9 万亿人民币)，占亚太区前十大收单机构交易总金额的 65.9%。

银联商务覆盖全国所有地级以上城市、超过 800 万商户，围绕“支付 ”打造综合性支付服务体系。搭建了覆盖全国的“开放式移动泛非接受理网络”，受理传统的银行卡支付、云闪付、扫码支付和银联手机闪付。同时，不断升级支付受理网络，探索刷脸支付、静脉支付、语音支付等新兴移动支付方式。

（4） 壹钱包：背靠平安集团金融资源，提供深度定制化服务

壹钱包成立于 2014 年，是中国平安旗下平安付推出的移动支付平台。壹钱包主要功能涵盖货币基金、定期理财、创新保障、电商购物、缴水电煤、还信用卡、转账等板块。除通过 APP 直接获取用户，壹钱包还基于大量平安集团内部场景，服务包括陆金所、寿险、普惠等场景用户。例如为平安寿险用户定制的“续期宝”、首期保等产品，提前将资金存入壹钱包理财，到期缴纳足额保费。

壹钱包的核心优势在于平安强大的金融资源和科技投入，立足金融科技能力创新和输出，重点向线下商户提供深度定制化服务；强调 B 端转型，业务重心逐渐转向企业、商户。

（5） 快钱：背靠万达生态，创新支付产品体系

快钱公司成立于 2004 年，专注于 B 端第三方支付业务，深耕保险、航空客票、零售、餐饮、网络购物等行业，积累了大量客户资源。2014 年底，快钱与万达集团达成战略控股合作，共同打造以实体产业为依托的互联网金融平台，成为万达互联网金融版图中的支付入口。快钱借助万达自有场景，逐步发展为“实体商业 互联网”企业，发展不断提速。

快钱公司的核心竞争优势在于创新的支付产品体系，公司运用互联网技术、大数据等前沿技术打造创新型金融科技平台，面向企业客户与个人用户提供包括支付、定制化行业解决方案、金融云、增值业务等高品质、多元化的金融科技服务。同时，不断将金融科技辐射到更多产业和场景；赋能企业和用户。

（6） 易宝支付：擅长定制解决方案，深耕航旅产业数字化升级

易宝支付成立于 2003 年，主要服务企业间支付；2006 年首创行业支付模式，相继推出网上在线支付、非银行卡支付、信用卡无卡支付、POS 支付、基金易购通、一键支付等创新产品，为众多行业定制解决方案。

易宝支付是国内率先深耕航旅业的第三方支付企业，在航旅业经验丰富。主要为 OTA、旅行社解决行业上游资源（机票、酒店、景区）及下游销售渠道（代理、分销等），提供产业链收单、结算、分账、跨境等多种支付服务，助力旅游产业链升级，完成产业链资金闭环。同时，帮助企业建立信用体系和风控模型， 聚合用户需求，解决产业链上下游信息的不对称问题，最终协同优化行业资源配置和产业升级布局。

4. 海外支付企业启示，兼并收购整合资源

美国信用卡体系成熟，移动支付发展较慢。美国第三方支付起源于 20 世纪 80 年代的独立销售组织制度（Independent Sales Organization, ISO），随后 Visa 和 Master 两大信用卡组织相继成立，信用卡体系逐渐成熟。21 世纪以来，电子商务蓬勃发展，第三方支付开始转向以移动互联网为基础的发展模式；eBay、 Amazon、谷歌等电子商务交易商亦推动 PayPal、Amazon Payment、Google Checkout 等支付机构发展。美国在移动互联网支付虽起步较早，但由于信用卡体系已十分完善、移动支付受理环境相对落后，移动互联网支付业务发展速度不算太快。

在美国第三方支付机构中，卡组织主要提供清算和支付网络服务，代表机构有 Visa 和 Master 等；收单机构为商户提供收单和数据处理服务，代表机构有 World Pay 和 First Data 等；网络支付机构则以 PayPal 为代表。

兼并收购成为支付公司重要发展策略之一。通过收购其他支付平台整合技术和资源，可以丰富支付产品、提升支付技术，共享客户及商户资源，提升客户运营能力。此外，金融科技公司亦通过收购支付公司，拓宽市场空间、保持行业领先，实现双赢。

（1） PayPal：是第三方支付的鼻祖（成立于 1998 年），已由支付工具逐渐发展为全球领先的技术平台和数字支付公司，为个人和企业提供支付工具和支付解决方案。截止 2019 年末，PayPal 已覆盖超过 200个国家和地区的 3.05 亿活跃账户，其中个人账户 2.81 亿，企业账户 0.24 亿。本土业务和国际业务均衡发展，2019 年美国、英国、其他地区收入占比分别为 52.99%、10.53%、36.48%。PayPal 于 2015 年收购跨境支付平台 Xoom，2018 年收购移动刷卡机公司 iZettle 及在线支付平台 Hyperwallet，支付平台用户数量和平台交易总额不断增长。2019 年末，PayPal 完成了对国付宝（GoPay）70%的股权收购，成为第一家获准在中国市场提供在线支付服务的外资支付平台。由于支付宝和微信支付用户粘度极高，PayPal 在中国市场的发展阻力较大。

（2） Worldpay：是全球最大的收单机构（创办于 1997 年），已覆盖 146 个国家和 126 种货币。2019年 7 月，美国金融科技服务商FIS 完成对 Worldpay 的收购，成为全球领先的技术和服务提供商，加速推动全球支付、银行业务和投资方式的发展。

（3） First Data：是全球领先的支付公司，服务的客户来自 100 多个国家、超过 600 万个经营地点以及3700 多家金融机构。2019 年 1 月美国老牌技术服务供应商 Fiserv 收购 First Data，合并后公司将支持一系列支付和金融服务，包括账户处理和数字银行解决方案、发卡机构交易处理和网络服务、电子商务、综合支付解决方案等。

5. 产业支付市场潜力巨大，跨境支付为重点竞争领烈

5.1 产业支付：把握传统行业数字化转型机会

产业支付是传统行业数字化转型的主要方向。在产业互联网阶段，B 端传统线下实体和商户迫切需要数字化转型升级，加快数字技术与实体经济融合已成为共识。未来第三方支付机构将聚焦中小企业数字化升级需求，依靠云计算、智能风控等技术定制解决方案，解决中小企业的运营效率和成本问题，深度赋能中小企业发展，加快数字经济融合发展；科技赋能也将成为第三方支付机构 B 端竞争的突破点。

提供专业化和个性化的产品和服务。B 端客户所属行业、企业规模、场景应用需求各不相同，这要求第三方支付机构在深刻研究传统企业发展问题的基础上，提供有针对性的支付和经营解决方案。未来第三方支付机构的经营着力点将从拓展渠道转向增加客户黏性，关键点在于为客户提供多样化、个性化、高附加值的服务。SaaS（Software-as-a-Service，软件即服务）以互联网为基础提供软件服务，具有简化管理、快速迭代、灵活付费和持续服务等优势，获得 B 端客户青睐，将成为未来第三方支付机构服务产业生态的重要方式。

5.2 跨境支付：政策面利好，将成为重点竞争领域

跨境支付将成为重点竞争领域。国内第三方支付市场相对饱和，利润逐渐压缩；而海外市场发展模式尚未成熟，费率也相对更高。同时，“一带一路”倡议和人民币国际化增加了企业对跨境支付的需求，国民收入水平的提高带动了境外旅游、留学、电商等市场的发展，跨境支付市场空间不断扩大；第三方支付机构纷纷转战海外市场。

传统跨境支付市场竞争参与者主要是国内商业银行、国际卡组织、保理公司等；2013 年，外汇管理局发布《支付机构跨境电子商务外汇支付业务试点指导意见》，第三方支付机构成为跨境支付市场主要参与者。 外汇管理局于 2015 年下发《国家外汇管理局关于开展支付机构跨境外汇支付业务试点的通知》，正式承认支付机构开展外汇业务的合法性，并初步规范业务发展。2019 年 4 月，外汇管理局发布《支付机构外汇业务管理办法》，完善支付机构跨境外汇业务相关政策，促进跨境电子商务结算便利化，为第三方支付机构开展跨境支付业务创造便利条件。未来，跨境支付将成为第三方支付机构新的增长点，中国支付企业在全球的市场占有率有望进一步提升。

（1） 国内支付巨头重点布局海外C 端服务

支付宝主要通过与当地支付机构和退税机构合作的方式布局海外线下支付业务，优化用户体验。除了依托 跨境电商推动支付宝推广，支付宝还通过反向技术输出，构建海外金融平台。即在当地挑选优秀合作伙伴， 为其提供底层架构的技术标准输出，包括弹性可扩容的云平台、风控系统、大数据应用，在所在国发展本土化的“支付宝”。截至 2019 年 5 月，支付宝已与全球 250 多个金融机构建立合作。

微信跨境支付以华人线下支付为主要路径，以拓宽微信支付线下场景为目标。通过发展开放生态提升境外 市场的覆盖，2019 年微信支付跨境业务已合规接入 60 个国家及地区，支持 16 个币种的直接换算，超过1500 个机构进驻，覆盖了百万家境外商户。同时，推出更多深入的行业场景应用，注重区域特色场景和境内经验的海外适配。

（2） 中小第三方支付机构主要发力B 端市场

跨境电商出口规模的增长带动资金服务需求不断增长，跨境交易资金流转的核心环节是海外收款和外币支付。以第三方海外收款为例，2013 年前后，仅有 PayPal、WorldFirst 等少数外资机构提供海外收款服务， 平均费率在 2%-3%，收款时间为 T 2 以上。随着市场参与者的增加，竞争日趋激烈，目前市场平均费率已降至 0.5%以下，并实现了T 0 入账。目前连连支付、PayPal、支付宝国际、WorldFirst 等服务商品牌渗透率位居前列。

据艾瑞咨询的数据，2017 年我国第三方支付机构的跨境互联网支付交易规模已突破3000 亿元，2013-2017年复合增长率达 127.5%；随着跨境电商交易规模增长、出境游花费增加，以及非现金支付渗透率的提高， 第三方支付跨境支付规模持续增长。

在当前新冠疫情下，跨境电商、跨境旅游、留学教育受到较大冲击。作为跨境交易的基础设施，支付机构面临着跨境支付业务量下滑的现状。另一方面，线上服务、无人零售、电商等服务有望藉此走向欧美和东南亚国家，带来新的跨境支付机遇；服务本地用户，聚合本地移动支付方式也将成为新突破点。

6. 行业相关标的介绍（略，详见报告原文）

6.1 拉卡拉（300773.SZ）：专注中小微企业支付，信息技术赋能经营

6.2 汇付天下（1806.HK）：深耕 SaaS 服务领域，参与企业数字化转型

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