外国家族慈善基金会(家族慈善基金会募捐倡议书)

说到资产配置，大家可能都会想到一句耳熟能详的话“不要把鸡蛋放在一个篮子里”，其实这句名言最早出自于西班牙作家塞万提斯的《堂吉诃德》，也就是说在400年前人们就已经有了资产配置的理念。20 世纪90 年代国外学者的研究指出“从长期来看，资产配置决定了投资组合收益方差的91.5%”，也就是说资产配倡议书置能够决定投资组合的绝大部分收益。实践证明，资产配置可以分散投资组合的风险，提高风险调整后的收益。

在大类资产配置的实践领域，耶鲁捐赠基金无疑是最耀眼的明珠。耶鲁捐赠基金规模从1985年的13亿美元增加到2021募捐年的423亿美元。过往20年平均年化收益高达11.3%，超过了美国股市9.1%的回报，也大幅领先其他大学捐赠基金7.7%的平均回报。耶鲁捐赠基金首席投资官大卫史文森虽然已离我们远去，但是他创立的“耶鲁模式”仍风靡全球，被众多的投资机构推崇和效仿。

耶鲁捐赠基金会投资思想的变迁是怎样的？

回顾耶鲁捐赠基金的发展史，1985年是一个重要的分水岭，在基金成立之慈善初家族大部分资产都投资于债券，从上世纪中期开始又逐步调整为股债60/40的传统配置模型，这两个阶段基金业绩均表现平平，规模增长缓慢。直到1985年大卫史文森出任耶鲁捐赠基金的首席投资官，并开启“耶鲁模型”在资产配置领域的实践，自此耶鲁捐赠基金规模一路高歌猛进，“耶鲁模型”也开始享誉全球。

资料来源：耶鲁捐赠基金年报

“耶鲁模型”的核心思想是什么？

“耶鲁模型”的理论框架主要源于诺奖得主哈里马科维茨和詹姆斯托宾的均值-方差模型，该模型通过均值和方差测算来预估各种投资组合的风险和收益情况。“耶鲁模型”的核心思想可以归纳为：分散配置低相关性资产；重仓权益类资产；多平衡少择时。

01 分散配置低相关性资产

耶鲁捐赠基金根据不同资产类别对经济状况预期反应的差异，将大类资产分为8个类别，分别为绝对收益、美国股票、海外股票、杠杆收购、自然资源、房地产、风险投资、固定收益&现金，其中大部分资产的相关性较低。分散配置相关性较低的资产可以降低整体投资组合业绩的波动性，使得投资组合的业绩更为平稳。正是因为践行这一理念，耶鲁捐赠基金过往30年业绩十分平稳，仅2008年金融危机时出现负收益，其余年份收益均为正。

资料来源：中金公司财富研究

02 重基金会仓权益类资产

大卫史文森执掌下的耶鲁捐赠基金特别青睐权益类资产，无论是二级股票，还是一级股权均有所涉猎，也是最早一批投资另类投资标的的捐赠基金。大卫史文森认为高风险和低流动性的资产外国长家族期来看回报更高，事实也确实如此，耶鲁捐赠基金从2011-2020这10年权益类资产的平均配置比例为50.43%，但产生的回报占总回报的73.99%，海外股票、杠杆收购和风险投资为整体组合贡献了大部分募捐收益。

资料来源：耶鲁捐赠基金年报，雪松国际信托家族办公倡议书室整理

03 多平衡少择时

大卫史文森认为资产配置在决定投资结果上起着主导作用，择时对投资回报的正向影响较小。“耶鲁模型”倾向于多平衡少择时，它不去预测各类资产未来的表现，而是通过均值-方差分析来测算各类资产组合的风险收益情况，进而根据投资目标设定大类资产的投资比例，仅在市场波动导致实际资产配置比例超过设定投资比例时，进行再平衡操作，是一种较为被动的投资方式。

“耶鲁模型”对国内家族信托投资有哪外国些借鉴意义？

耶鲁捐赠基金长盛不衰的业绩证明了“耶鲁模型”的有效性，国内的机构投资者也纷纷效仿。事实上，家族信托的资金性质和投资目标与耶鲁捐赠基金都较为相似，一方面二者的委托资金都是长期资金，另一方面二者的投资目标均为获取长期稳健的投资回报。因此，耶鲁捐赠基金的成功投资经验有诸多地方值得国内的家族办公室借鉴。

01基金会 分散配置，降慈善低单一资产集中度

国内家族信托目前主要投向于受托人或投资管理人发行的产品，其中以地产类固收为主。在经济增速换挡及国家严厉调控房地产的背景下，高比例配置地产类固收的风险也在逐步加大，家族信托应分散配置各种类别的资产，降低单一资产配置的集中度。

02 适当提高权益类资产配置比例

从长期来看权益类资产的投资回报较高，耶鲁捐赠基金近10年约一半的资金都配置了权益类资产，这是耶鲁捐赠基金取得长期亮眼业绩的一个重要原因。相反，国内家族信托配置权益类资产的比例较低，投资回报也不甚理想，考虑到家族信托资金的长期性，国内家族信托应增加权益类产品的配置比例，提高整体组合的投资回报。